導言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇股權轉讓中的資產評估，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內容能為您提供靈感和參考。

篇1

2016年5月1日起“營改增”試點全面推開，作為地方稅的第一大稅種營業稅已經告別歷史舞臺。個人所得稅改革成為我國財稅體制改革的重要內容，也是我國財稅體制改革中的一個難點。個人所得稅作為一種直接稅，無論從穩定宏觀稅負的稅制安排，還是我國資本市場的飛速發展來看，都是稅務部門組織收入的重要抓手。近年來，股權轉讓行為日益增多，股權轉讓個人所得稅增長潛力巨大，然而由于股權轉讓交易行為較為隱蔽，稅務機關和納稅人信息不對稱，個人所得稅流失的情況較為嚴重。

一、現階段加強股權轉讓所得個人所得稅征管的必要性

根據國家統計局數據，2015年我國的基尼系數為0.462，一般發達國家的基尼系數在0.24~0.36之間，國際上通常把0.4作為收入分配差距的警戒線，這意味著我國收入差距懸殊，個人所得稅調節收入分配的功能難以發揮，應該引起高度警惕。隨著近年來股權轉讓行為的增多，股權轉讓個人所得稅增長潛力巨大，同時，數據顯示美國等發達國家資本利得稅占稅收收入的比重較高。由此可見，加強股權轉讓個人所得稅的征管，能有效地實現個人所得稅收入分配的職能。

二、余杭區個人股權轉讓征管工作現狀

（一）現行有效的政策依據

2013年12月浙江省辦公廳了《浙江省人民政府辦公廳關于加強稅收征管保障工作的意見》（浙政辦發[2013]145號），其中規定，在受理納稅人辦理股東股權變更登記手續時，應核對納稅人提供的所得稅完稅憑證或不征稅證明，對不能提供的，暫緩辦理變更登記，并將情況通報給同級稅務部門。隨后，余杭區地稅局和工商局聯合了《關于加強企業自然人股東股權變更登記稅收征管的通知》，將自然人股東股權轉讓稅收前置機制納入常態化管理要求，并陸續出臺了《關于加強企業自然人股東股東變更登記稅收征管的通知》和《余杭區個人股權轉讓個人所得稅征管指導意見》，對個人股權轉讓征管工作進行流程化設置，細化了從資料受理、審核流轉到臺賬登記的一系列征管要求，取得了顯著的成效。同時，國家稅務總局的《股權轉讓所得個人所得稅管理辦法（試行）》（國家稅務總局公告2014年第67號）已于2015年1月1日起施行。

（二）現有征管操作流程

以杭州市余杭區個人股權轉讓涉稅流程為例，稅務受理流程如下：（1）一次性告知所需資料。以杭州市納稅服務局《稅務文書附送資料清單》為例，共計股權轉讓協議等11項必需資料。（2）專人審核。根據所提供資料對企業房產、土地、賬面凈資產、財務報表、轉讓雙方資格具備等多項事宜進行審核。（3）出具征收意見。轉讓受讓方繳納稅款，同時取得完稅證明，用于工商辦理變更。

（三）現行稅款征收情況

從2014年開始，全國各地個人股權轉讓繳納稅款數屢創新高，例如2014年12月，湖北省荊州市地稅局征收單筆股權轉讓個人所得稅2.8億元（中國稅務報），創全省個稅單筆繳納之最；2014年，江蘇省南京地方稅務局就某境外上市公司管理層股東通過BVI持股公司減持分配境外所得收益補交個人所得稅2.48億元。同時，以杭州市余杭區個人所得稅數據為例（見下頁表）。通過以上數據分析，個人所得稅的征收主要呈現出三個特點：一是從個人所得稅的收入情況來看，2011—2015年余杭區個人所得稅保持著較大幅度的增長，而相較于工資薪金所得，股權轉讓個稅收入年均增長不穩定，收入起伏較大；二是資本性所得、特別是股權轉讓所得個人所得稅征收潛力巨大；三是加強股權轉讓所得稅征管已迫在眉睫。

三、個人股權轉讓稅收征管存在的問題

2014年12月7日，國家稅務總局了《股權轉讓所得個人所得稅管理辦法（試行）》（國家稅務總局公告2014年第67號），在適用范圍、收入確認、成本和費用扣除、納稅申報、征收管理等方面對股權轉讓個人所得稅進行了明確和細化，為基層稅務機關個人股權轉讓稅收征管提供了政策支持。結合余杭區對個人股權轉讓稅收征管工作的探索，本文認為，在實際操作中，從政策層面而言，目前還存在不少政策的空白；從征收管理層面而言，仍存在不少的問題和漏洞。

（一）政策層面的空白及爭議

1.對“可扣除的合理費用”的規定不夠細化。67號公告按照《個人所得稅法》中關于財產轉讓所得應納稅所得額的確定界定了股權轉讓應納稅所得額，即股權轉讓收入減除股權原值和合理費用。但是，公告沒有對于“合理費用”給予進一步的明確規定，從而造成了稅企爭議。目前比較有爭議的點就是在計算股權轉讓所得時是否可以扣除律師費、中介費、評估費、咨詢費以及首次公開募股的發行承銷費等費用。2.股權激勵性質的低價或無償轉讓征稅未明確。資本市場中，低價或無償轉讓股份的情況是大量存在的，尤其是IPO之前的股權激勵。上市之前的股權激勵中既有大股東給管理層無償讓渡股權的，也有以非常低的價格轉讓給管理層，這個價格比PE的價格要低得多。一般企業股權激勵中的低價轉讓則是低于原始出資金額或低于股權對應的凈資產份額。按照67號公告的規定，這種行為顯然屬于轉讓收入明顯偏低的情形，是否可認定有正當理由，應該如何征稅，目前政策仍未明確。3.注冊資本認繳登記制下的股權轉讓個稅征收未明確。從2014年3月1日開始，工商登記由注冊資本實繳登記制度轉變為認繳登記制度。在認繳登記制度下，企業章程約定的股東股權比例與股東實際投資比例往往不能統一，一筆股權轉讓既有實繳股權轉讓，又有認繳股權轉讓，這為股權轉讓個稅的征收帶來了新的挑戰。以2015年4月我區某公司發生的一筆股權轉讓為例，杭州某建設有限公司，由自然人股東莫某、方某二人分別出資成立（注冊資本500萬元）。莫某認繳比例為70%（分二期到位，目前已到位100萬元，2018年12月31日前到位250萬元），方某認繳比例為30%（分二期到位，目前已到位100萬元，2018年12月31日前到位50萬元）。現方某將其股權150萬元轉讓給王某，合同約定轉讓價格為100萬元，其中未到位的認繳出資額50萬元由王某于2018年12月31日前繳足。該公司3月31日凈資產為300萬元，方某、王某非直系親屬。此案例明顯屬于低價轉讓而無正當理由，需要核定股權轉讓收入。問題是如何核定股權轉讓收入，凈資產份額按章程約定的注冊資本核定還是按實際出資額核定，目前并未有明確的征稅政策。

（二）征管上存在的問題

1.納稅申報配套不夠完善。雖然股權轉讓個稅征管已被國家稅務總局提及多年，各地也都在廣試廣探，但截至目前，仍未設計針對股權轉讓所得專門的自行納稅申報表。在余杭區的實際操作中，納稅人均采用綜合申報表進行納稅申報，針對所得申報而言，綜合申報表過于單一，不能細致反映計算股權轉讓所得的全過程。2.資產評估報告的兩難抉擇。67號公告對于“必經評估”的規定較之前更加嚴格，即被投資企業的土地使用權、房屋、房地產企業未銷售房產、知識產權、探礦權、采礦權、股權等資產占企業總資產比例超過20%就需要中介機構出具資產評估報告。顯然，被投資企業資產金額較大時，資產評估費用是一筆不小的數目。而現實情況是，小股東轉讓持有的大企業股權，小股東的轉讓收入甚至沒有資產評估費高，從而出現轉讓方無法提供中介機構出具的凈資產或土地房產等資產價值評估報告的情況。

四、完善個人股權轉讓稅收征管的建議

（一）細化政策，消除爭議

1.細化“可扣除的合理費用”的規定。一般而言，只要是納稅人能舉證是與股權轉讓有關的、由轉讓方承擔的并且符合常規的費用就應該允許扣除。部分省市在這方面的文件及規定的細致程度就已走在了全國的前列。如江西省地方稅務局關于《自然人股東股權轉讓所得個人所得稅征收管理辦法（試行）》的公告（江西省地方稅務局公告2012年第9號）第8條規定，與股權轉讓相關的稅費是指納稅人在轉讓股權過程中按規定所支付的稅金及費用，包括營業稅、城建稅、印花稅、教育費附加、地方教育費附加、資產評估費、中介服務費等；《宿遷市地方稅務局自然人股東股權轉讓所得個人所得稅征管暫行辦法》（宿地稅發[2009]104號）第13條規定，與股權轉讓相關的稅費是指與個人股東轉讓股權直接相關的、并按規定已支付的符合獨立交易原則的稅金和費用。已作為被投資企業成本費用核算的稅費支出，不得在計算個人股東股權轉讓所得時扣除。2.明確股權激勵性質的低價和無償轉讓征稅政策。股權激勵性質的股權轉讓，不應單純地以轉讓收入偏低來進行調整，而應按其業務實質確定征稅辦法。根據《關于個人認購股票等有價證券而從雇主取得折扣或補貼收入有關征收個人所得稅問題的通知》（國稅發[1998]9號）規定，個人認購股票等有價證券，因其受雇期間的表現或業績，從其雇主以不同形式取得的折扣或補貼（指雇員實際支付的股票等有價證券的認購價格低于當期發行價格或市場價格的數額），屬于該個人因受雇而取得的工資、薪金所得，應在雇員實際認購股票等有價證券時，按照個人所得稅法和其他有關規定計算繳納個人所得稅。同樣的，股權激勵性質的低價和無償轉讓也可以參照此條規定，認定轉讓方低價轉讓具有正當理由，受讓方實際支付的價格低于原始成本或股權對應凈資產份額的數額部分，在股權轉讓發生當期按照“工資、薪金所得”計算并征收個人所得稅。3.確定注冊資本認繳登記制下的股權轉讓個稅征收政策。67號公告中關于“凈資產核定法”的具體處理辦法為：股權轉讓收入按照每股凈資產或股權對應的凈資產份額核定。雖然公司的留存收益是由公司股東的實際出資金額創造的，但是從法律角度而言，章程約定的注冊資本比例才是法律上認可的股東對公司權益的占有比例。因此，對于既有實繳股權轉讓，又有認繳股權轉讓的股權轉讓行為，一般情況在按凈資產核定法核定時，應按公司章程比例即認繳比例確認相應的份額計算個人所得稅.

（二）完善配套，加強管理

1.逐步完善納稅申報配套。參照并借鑒《限售股轉讓所得個人所得稅清算申報表》，設計專門的股權轉讓個人所得稅清算申報表，將納稅人基本情況、轉讓企業、轉讓股數、轉讓收入、核定收入、扣除項目、轉讓所得及稅款繳納情況悉數反映在申報表中，全面細致反映股權轉讓個人所得稅計算全過程。同時，運用信息化手段，逐步實現對股權轉讓所得個人所得稅的多樣化電子申報，完善配套，滿足納稅人的申報需求。2.引導中介機構誠信評估。解決資產評估報告兩難抉擇的方式主要有兩種，一是參照67公告的指導性意見，通過政府購買服務，采用資信評級、綜合評定及公開招標相結合的方式，直接委托資信較好的第三方中介機構出具評估報告，減輕納稅人的負擔。當然，這必然會大大增加地稅部門的經費開支，涉及到財政預算支出的調整，需要財政部門的支持和配合。二是以區縣、市或省為區域和平臺，每年通過資信評級、綜合評定、評估反饋等方式確定幾家可靠的第三方中介機構，由納稅人自由選擇其一進行資產評估，為稅務部門依法征稅提供可信依據。但這必然要求地稅部門建立起公開、公正、透明、廉潔的評價機制，引導評估機構進行誠信評估。3.強化股權轉讓專項管理。加強個人股權轉讓相關專業知識的學習，準確把握相關稅收政策，并定期開展對從業人員的崗位和業務培訓。針對股權轉讓價格真實性難以核實的實際情況，應以業務骨干團隊為人員基礎，成立專門的機構或部門負責股權轉讓案件的評估檢查。同時，完善納稅評估指標體系，充分利用納稅評估，加大對股權轉讓的評估力度，不定期開展專項檢查，強化股權轉讓的專項管理。

參考文獻：

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篇2

一、國企改制首先要確定企業真實價值

企業真實價值決定股權轉讓價格，只有在真實價值基礎上進行股權轉讓，才能體現公平、公正，才不會造成國有資產流失。國有資產賬面價值并不能代表企業真實價值，往往既可能有土地使用權、“小金庫”等未入賬資產，也可能有資產損失未予核銷或潛虧掛賬等價值高估因素。因此，改制在財務方面遇到的首要問題就是如何確定企業真實價值。

當前，確定企業真實價值普遍使用的方法是資產評估。資產評估是企業改制的法定程序。根據國務院1991年頒布的《國有資產評估管理辦法》及后來有關部門的相關規定，企業改制必須經過專業評估機構的資產評估，專業評估機構必須由政府認定資格，資產評估結果實行審核制和備案制，根據資產評估結果可以進行資產損失核銷和有關賬務處理，經過評估的凈資產是確定股權出讓價格的基本依據。改制各方往往都認同資產評估方法，原因如下：一是資產評估有利于“擠水分”，使企業賬實相符；二是指標單一，判斷標準明確，有利于政府部門審批；三是改制利益相關各方在資產評估過程中也有較強的參與性，而且本領域內的專業知識比評估機構更豐富，對評估結果有一定的影響力；四是作為法定程序形成的評估結果有利于各方接受，尤其是被追溯的風險較低，也就是說，只要依法履行了評估程序，并按照評估價值進行轉讓，一般就不會被認為有國有資產流失。

但是，確定企業真實價值僅靠資產評估是不夠的，還要向改制相關者提供更全面的信息，提高改制透明度。首先，資產評估結果只是企業在某個時點上賬面各個單項資產評估價值和負債的簡單加減，沒有體現企業持續經營期間經營管理水平、勞動效率和技術水平等賬外因素；其次，資產評估沒有計入國有企業的隱性負債，即改制和改制后對職工的各項支出。這些賬外因素和隱性成本對參與改制各方都是至關重要的信息。因此，資產評估出的凈資產不能全面體現企業真實價值，需要全面考慮影響企業價值判斷的各項因素，尤其是隱性負債的影響。

鑒于此，要解決企業的真實價值，就需要在資產評估的基礎上，借鑒國際通行的“盡職調查”方法，要求改制企業向改制相關各方提供必要的、全面的信息，提高改制過程的公開性和透明度，并追究改制中故意隱瞞信息、提供虛假信息等欺詐行為的責任。

二、以扣除改制成本的企業價值為基礎進行股權轉讓

(一)改制成本及相應的財務安排

改制成本主要是指國有企業對職工的隱性負債，應在改制中及改制后予以支付。對職工而言，改制成本則是應得而未得到的社會保障。已經離退休的職工，從社保基金領到的收入與實際應得收入存在一塊由企業支付的差額，該差額是改制前企業的一項隱性負債。在職職工改制后面臨更大的風險，社會保障提供的保險不足以覆蓋該風險，因此職工有經濟上的要求。目前政策已經明確，可以用改制企業國有凈資產支付改制成本，而且支付不足的部分由改制企業的出資人承擔。

改制成本可分為兩類，即用于支付在職職工的改制成本和用于支付離退休職工的改制成本。改制成本的財務問題主要是支付方式、標準確定和資金來源。

在職職工改制成本的財務安排已基本清楚。有關政策已經明確，資金來源是改制企業的凈資產，包括原有現金、資產變現和股權出讓所得現金。職工獲得的經濟補償金可在自愿基礎上轉為改制企業等值股權，以節省改制現金支出。但補償金轉股權必須強調自愿原則，必須向職工講明風險。

離退休職工改制成本的財務安排還不明確。一是標準如何確定，即對已經離退休職工應負擔哪些項目，醫療費等非固定支出如何預測；二是費用能否在改制中一次性從凈資產中計提也沒有明確規定。對于第一個問題，可以不降低離退休職工實際收入水平為基本原則，借鑒人壽保險計算方法確定。對于第二個問題，要考慮改制后由誰承接離退休職工并繼續支付。如果由改制企業承接，則需要從凈資產中計提，可使責任清晰，避免改制后企業凈資產還承擔隱性負債；如果由母體企業承接，可以不計提，并入母體企業的離退休職工，仍表現為一項隱性負債；如果由第三方承接，如信托、基金、保險等理財機構，則需要從凈資產中計提并建立一個規定特殊用途的償債基金。離退休社會化管理是趨勢，計提離退休基金可使改制各方財務關系清晰明確。

(二)改制成本對股權轉讓的影響

厘清改制成本可使股權轉讓定價更清晰。以前的改制方案往往不區分真實價值、補償因素和優惠因素，只由股權轉讓雙方確定一個評估凈資產打折率或溢價比。這樣確定的股權轉讓價格很不透明，看不出轉讓資產到底值多少錢，也看不出職工到底得到多少補償，更看不出受讓方真正得到多少優惠。股權轉讓價格不透明不利于保護改制各方利益，也容易在事后出現問題。以扣除改制成本的企業價值進行股權轉讓，對于賣方而言，通過支付改制成本妥善安置了原有職工，也同時解除了對職工承擔的保障責任；對于買方而言，交易是更加公平的；對于職工而言，基本權利得到了保障；對于改制后的企業，可以從根本上實現機制轉換。以支付經濟補償金形式解除在職職工勞動合同，而不是將企業產權量化給職工或優惠賣給職工，可以避免企業經營者利用改制侵占職工權益，更大程度上保護普通職工利益。因此，支付改制成本是成功改制的關鍵因素。盡管改制往往會造成國有資產賬面價值大幅縮水，但只要是“擠水分”和支付改制成本，也就不應被視作國有資產流失。

篇3

關鍵詞：對賭協議 國企

一、引言

對賭協議，又稱“價格調整機制”（Valuation Adjustment Mechanism，VAM），它是企業在融資時與私募股權投資者簽訂的一份協議，在協議中雙方共同約定一定條件，如果條件實現，則融資方享有一定權利，如果條件沒有實現，則投資方享有一定權利。在做出投資決策前，私募股權投資者由于信息不對稱、未來經營不確定性風險等問題而無法對企業的價值做出合理估計，便選擇與融資企業簽訂對賭協議的方式來解決企業估值的問題。我國企業在與私募股權投資者簽訂對賭協議時，存在一定的博弈，所以價格調整機制在引入我國后被業內人士稱之為“對賭協議”。作為我國國民經濟支柱的國有企業，在其企業融資中面臨一定的問題，將對賭協議運用到國企中，能有效解決國營企業的融資難題以及對國企的制度改革有一定積極作用。

二、研究現狀

（一）對賭協議的理論性研究

對賭協議最初在我國資本市場興起時，一些學者對對賭協議的概念、理論基礎、調整機制等理論問題進行了闡述。其中，程峰（2007）在《對賭協議在我國企業中的應用》中對對賭協議的概念、本質及要素進行了闡述。羅青軍（2009）《對賭協議：內涵、風險收益及其決策模式》介紹了對賭協議的內涵及其常見模式。姚澤力（2011）在《“對賭協議”理論基礎探析》中，從理論基礎的角度對“對賭協議”進行了探討，認為其理論基礎包括委托―理論、激勵理論、信息不對稱理論、博弈論和期權理論。

（二）法理角度的研究

對賭協議法律性質屬于標準的射幸合同，其基本性質符合射幸合同，認為它在我國現行法律制度下運行時不存在任何法律障礙（薛飛，2009；謝海霞，2010；傅穹，2011）。但張先中（2013）在《私募股權投資中估值調整機制研究――以我國公司法資本規制為視角》中認為對賭協議的法律機制呈多樣性，解決其法律效力時僅用單一類型的合同并不可行。另外，部分學者認為對賭協議具有存在的合理性，不能一律禁止，而應加強監管，認可對賭協議的合法地位，促進對賭協議在我國資本市場的健康發展，例如王云霞（2013）的《對賭協議的法律適用及風險防范》，李有星、馮澤良（2014）的《對賭協議的中國制度環境思考》等。

（三）企業運用的研究

部分學者以國內簽訂過對賭協議的企業為案例進行分析，從成功與失敗正反兩個方面總結經驗，對我國企業簽訂對賭協議提出了建議。馮雪（2011）《對賭協議的博弈分析――以蒙牛集團的對賭協議為例》以蒙牛的對賭協議為例，進行博弈分析，認為重復博弈結構的協議能提高融資方贏得對賭的概率。王振家（2013）在《中國企業對賭協議的動機和經濟后果研究》中通過對國內典型案例進行分析，發現我國企業簽訂對賭協議主要是因為企業面臨的快速成長機會以及融資困境，而對賭之后又會出現控制權轉移、管理者短視等經濟后果。

綜上，國內學者主要從理論、法理學、經濟學、企業運用等方面對對賭協議進行研究。對賭協議的實證研究和國有企業的運用研究是目前的研究空白。由于簽訂對賭協議的企業大多數是非上市公司，對其數據收集十分困難，另外對賭協議對企業影響的時間跨度很長，所以對賭協議的實證研究可行性很小。

三、對賭協議在國企中運用的意義

根據融資優序理論，企業在融資時，選擇融資渠道的順序一般為內部融資、債務融資、股權融資。但國有企業在選擇融資渠道的順序時卻與此相悖。西方發達國家的企業高度重視資本的內部積累，在融資過程中優先利用企業內部積累的資本。相比之下，我國的國有企業管理層并不重視內部資源的積累，大部分原因是由于國有企業特殊的體制環境所造成，所以國有企業在選擇融資渠道時，就直接越過了內部融資。上市國有企業在選擇融資渠道時，一般偏向于配股、增發股份等股權融資方式。在我國，國有企業的外部股東對企業管理層的約束力很小，加之股權融資的成本相對較低，所以上市國有企業的融資行為受到這些原因的驅動。而非上市國有企業在籌集資金時，則選擇債務融資，且絕大部分資金來源于國有銀行信貸。一份債務契約理應會給企業帶來硬性約束，但由于國有企業和國有銀行的產權歸屬相同，國有銀行難以對國有企業帶來硬性約束，不少國有企業存在延遲償還貸款、不償還貸款情況。另外，國有企業管理層在融資成本和融資風險上缺乏理性，為了能籌集到資金，他們不會害怕貸款的高利率。所以，我國非上市國有企業都是高負債的資本結構，財務風險較高。這些高負債的國有企業終究會面臨無款可貸的情況，而與私募股權基金鑒定對賭協議，能給國企籌集資金，幫助國企渡過暫時的困境。所以對賭協議對于拓寬非國有企業融資渠道、改善資本結構有著重要意義。

四、對賭協議在國企中運用的障礙

我國現有的法律法規并沒有對對賭協議做出明文規定，對賭協議在我國運用時，就只能按照《公司法》《證券法》《合同法》《企業國有資產法》等現行法律法規的規定進行約束，對賭協議在國有企業中運用就會面臨一些法律障礙。

（一）股權轉讓的限制

對賭協議的履行往往涉及到企業股權的轉讓，如果企業達到簽訂的對賭目標，投資方將以較低價格將部分股權轉讓給融資方，如果未達到對賭目標，企業將以較低價格將部分股權轉讓給投資方。根據我國《公司法》規定，在有限責任公司中，若公司章程對股權轉讓有特別規定，股東之間可以按照彼此約定自由轉讓其全部或部分股權；在股份有限公司中，股權轉讓即為完全自由。一般情況下，國有企業非國有股權的轉讓不會受到限制，除非轉讓的股權處于鎖定期內，則要遵守相關法律法規的規定，如《公司法》第 141條、《上市公司證券發行管理辦法》第 38 條的規定。另外國企的大部分股權屬于國有資產，涉及到國有股權的轉讓時還必須得遵守《企業國有資產法》的相關規定。當對賭協議涉及到較少國有股權轉讓的轉讓時，必須得到如國資委等機構的審批。如果轉讓國有股權的比例致使國家對該企業不再具有控股地位，還得本級人民政府批準。

履行出資人職責的機構在審批對賭協議時會相當謹慎，特別是涉及以象征性低價轉讓國有股權的對賭協議，審批機構會擔憂背上賤賣國有資產的嫌疑。凱雷與徐工對賭協議的取消就是一個實例。以上規定會構成國有企業與私募股權順利簽訂并運行對賭協議的障礙。

（二）國有資產轉讓時的價值評估

我國對國有股權轉讓的價值評估制定了嚴格的規定以防止國有資產的流失。《企業國有資產法》中第五十四條、第五十五條、第二十二條對國有資產評估做了明確規定。涉及國有股權轉讓時，轉讓的股權首先要經過具有資質、經政府認可的評估機構的評估，隨后資產評估報告需經過履行出資人職責的機構核準，然后才能作為確定股權轉讓價格的參考依據，若交易價格明顯低于評估價格時，交易將會被暫停。在涉及到企業股權轉讓時的對賭協議，如果國企未達到約定的對賭目標，則會以象征性的低價將國有股權轉讓給私募股權投資者，如此嚴格的程序會使得這類對賭協議無法付諸實現而失去現實意義。另外，根據《國有資產評估管理辦法》第23條規定“國有資產評估方法包括：收益現值法、重置成本法、現行市價法、清算價格法。”在實務中，國有企業資產評估常常采用重置成本法和收益現值法。而私募股權基金投資者一般采用“動態調整評估法”，這種方法對企業估值的根據是企業未來的發展潛力和盈利能力。估值方式的不能，使得投融資雙方在簽訂協議時難以在企業估值問題上達成一致，對對賭協議的順利簽訂構成障礙。

（三）對賭協議低價轉讓股權的稅收問題

在涉及股權轉讓的對賭協議履行時，股權的轉讓牽涉到所得稅的問題。根據《企業所得稅法實施條例》第十六條和《個人所得稅法實施條例》第八條第九款的規定，國有企業的自然人股東和法人股東轉讓股權的所得應交納個人所得稅和企業所得稅。但在對賭協議的實際運用中，股權的轉讓往往按很低的價格進行，甚至無償轉讓。這必然得不到稅務機關的認可，稅務機關會要求股東按照所轉讓股權的公允價值進行納稅調整。

五、對賭協議在國企運用的建議

（一）發展具有政府背景的私募基金

與企業簽訂對賭協議的都是私募股權基金，目前參與國內企業對賭的大多是具有外資背景的私募股權基金，如英聯、摩根士丹利、高盛等。一方面，PE參與國企對賭會因國有資產流失的嫌疑而無法實現，另一方面，具有外資背景的大型PE參與國企對賭會受到更多限制。由政府機構主導、社會各方參與下成立一個私募基金，該私募基金的控制權在政府，而其投資方向也主要面向國有企業。這類性質的私募基金與國企對賭時，即使國企對賭失敗，其所有權轉讓給私募基金，也不存在國有資產流失的擔憂，對賭協議簽訂、股權轉讓的審批也會很順利。但這類私募基金與國企存在“同源”的問題，如何設計該私募基金的管理制度來解決這個問題同樣值得研究。

（二）改善國有資產的評估方法

國有企業在進行資產評估時往往采用重置成本法、收益現值法、現行市價法和清算價格法，這些評估辦法沒有關注企業未來的盈利能力、發展空間以及無形資產能給企業帶來的價值，不能合理評估企業的真實價值。國有資產的評估方法應該借鑒外資私募基金采用的“動態調整評估法”，與國際接軌，改善現有的評估方法。Z

參考文獻：

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股權并過程中，在股權評估基準日至股權交割日之間稱為股權并過渡期。目標公司正常經營，通常會形成過渡期損益，其可能是盈利也可能是虧損。過渡期損益的不同歸屬會影響股權并中相關各方的利益，在實務處理中出現多種情況，在理論研究上也未形成統一認識，在現有的法律、法規里亦未做出明確的硬性規定，因此本文針對股權并過渡期損益歸屬問題進行探討。

一、過渡期損益的產生與界定

股權并的對象，反映到財務報表上就是所收股權(通常為一個或多個實際控制人擁有)所代表的所有者權益份額及金額，或者說是資產減去負債后的相應股比份額及金額，不同的時點，該份額一般不會發生變化，但該金額會因公司持續經營而處于不斷變化中。股權并過程中，在確定目標公司后，無論是通過拍賣或者招投標等方式確定，通常都’會與目標公司的實際控制人或其代表談判，包括作價依據、時點及金額，標的公司經營狀況，交割日，股權并合同文本等。在作價時點(一般與評估基準日相同)到交割日這段時間，目標公司經營產生的損益中按股權并涉及股權的股比計算的部分就是過渡期損益。

過渡期損益不同于孳息。《合同法》第一百六十三條“標的物在交付之前產生的孳息，歸出賣人所有，交付之后產生的孳息，歸買受人所有”，相關解釋指出，孳息包括法定孳息和天然孳息。上述孳息不包括過渡期生產經營的利潤(含虧損)。孳息最鮮明的特征包括與原物相分離而獨立存在、產生的定期性(即周期或循環產生)，與經營情況產生的過渡期損益有本質區別。因而，股權交割日之前的利潤并不一定歸屬于股權轉讓方所有。

過渡期損益不同于物的增值。物的增值是指在市場規律或自然規律作用下，物的價值的自然增加，前者如專項資產的市價變化，后者如生物資產與投入沒有直接關系的自然生長。物的增值部分可能會反映到財務報表上，如因目標公司持有股票或其他金融資產的價格變動，也可能不會反映到財務報表上，如生物資產的有關情況，只有作為損益反映到財務報表上的部分才能視為過渡期損益。沒有作為損益反映到財務報表上，如反映在資本公積上，與過渡期損益也不同。本文所討論的部分限于反映到財務報表上、計入過渡期損益的增值部分。

過渡期損益與過渡期發生投資收益分配的關系。過渡期發生的投資收益分配對象時間屬性，無論是產生于過渡期之前，還是產生于過渡期，均可在股權轉讓合同中約定是否對股權價格產生影響。通常情況下，為確保目標公司資產完整，對于作價試點之前產生的投資收益分配會調減股權價格，對過渡期形成的損益分配則會做出限制性約定。

二、過渡期損益歸屬的幾種情況及對股權并價格的影響

(一)　過渡期損益歸屬于股權轉讓方

過渡期這段時間，股權并中的轉讓方是目標公司的實際控制人，主要生產經營決策由其做出，理應獲得過渡期損益，并承擔發生的虧損。股權并方在股權過渡期沒有控制目標公司，也沒有支付相應的股權并款項，因而不應承擔經營責任，也不應獲得經營收益。這主要是考慮風險與收益均衡原則，在股權并雙方協商時比較容易達成一致。在這種情況下，若過渡期目標公司發生虧損，則應抵減股權并款；若過渡期目標公司發生盈利，可以增加股權并款，或者由目標公司直接分配過渡期盈利給股權轉讓方。這兩種處理方式的實質是一樣的。

(二)　過渡期損益歸屬于股權買方

過渡期損益歸屬于股權買方，即股權評估基準日至交割日期間，目標公司出現盈利時，股權買方不用向股權轉讓方多付價款，目標公司出現虧損時，股權買方不能減少向股權轉讓方支付的款項。這種情況下，企業經營情況產生的效益對股權并價格不產生影響，因股權價格不會發生較大變化，股權并合同執行較容易。此外，在過渡期較短的情況下，過渡期損益通常也歸屬于股權并方。

(三)　過渡期虧損和盈利由不同方承擔

為了保護股權并方的利益，減少其風險，通常股權并合同會約定：過渡期損益為盈利的部分歸屬股權并方，過渡期出現虧損的部分由股權轉讓方承擔。在這種情況下，只有在過渡期出現虧損時才需要調整股權并價格(調減)。如果傾向于保護股權轉讓方的利益，則股權并合同應約定：過渡期損益為盈利的部分歸屬股權轉讓方，過渡期出現虧損的部分由股權并方承擔。在這種情況下，只有在過渡期出現盈利時才需要調整股權并價格(調增)。

三、不同評估方法在確定股權并過渡損益歸屬中的應用

我國《資產評估準則――基本準則》規定的資產評估基本方法包括市場法、收益法和成本法。《企業價值評估指導意見(試行)》中進一步明確股東全部權益價值或部分權益價值屬于價值評估范疇。

(一)　收益法

收益法是通過預期收益資本化或折現以確定評估對象價值。收益法的立足點是站在股權并者的角度，去分析、判斷被評估股權的預期收益。該收益可以是現金流量、各種形式的利潤或現金紅利等形式，無論哪種形式的收益均不會影響下面分析的結果，這里假定收益為利潤。該收益需采用適當的利率折現，同時收益法還需要確定一個收益期。在某一個時點，如股權價格評估基準日，通過收益法確定了評估股權的價值后，該價值具有不變性。

考慮到收益法下的評估對象價值不變性，過渡期損益歸屬于股權并方是較為合理的。股權評估基準日之后的合理期間為預期收益期間，過渡期已包括在評估預期收益期中，如果不考慮評估與實際偏差影響，過渡期損益的大小并不影響股權并對象的價值，從而不應調整股權轉讓對價。

(二)　成本法

成本法是指在合理評估企業各項資產和負債價值的基礎上確定評估對象價值，通常包括重置成本法和賬面成本加成法。在股權并過渡期，因經營企業產生的損益會受到并目標公司資產和負債價值的影響，如資產折舊、計提費用(銀行利息、稅費、職工薪酬等)形成的負債，或者說資產和負債價值的變化會影響過渡期損益。

在這種情況下，過渡期損益經過適當調整后歸股權轉讓方所有。具體調整方式為，最終股權轉讓價格=原股權轉讓價格+過渡期收入-過渡期減少資產價值一過渡期增加的負債價值。如果采用賬面成本加成法，則上述調整的結果是財務賬面過渡期損益均歸股權轉讓方所有。如果采用重置成本法，目標公司的過渡期損益中的折舊、利息費用等應按重置的資產、負債價值確定，則最終股權轉讓價格=原股權轉讓價格+過渡期損益-因資產、負債評估重置增加的折舊、利息等一因資產、負債評估重置減少的折舊、利息等。

(三)　市場法

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一、資產重組概述

企業資產重組，是指通過不同法人主體的法人財產權、出資人所有權及債權人債權進行符合資本最大增值目的的相互調整和改變，對實物資本、無形資本等資本的重新組合，通過資源的優化配置謀取競爭優勢，實現重組主體的效益最大化。

具體說來，資產重組的內容包括：

1、收購兼并

在我國，收購兼并主要是指上市公司收購其他企業股權或資產，兼并其他企業，或采取定向擴股合并其他企業。

2、股權轉讓

上市公司股權轉讓重組，是另一個重要途徑。在中國股權轉讓主要是指上市公司，包括股權轉讓、二級市場收購、調撥，并通過控股股東收購管理股份轉讓等形式完成。

3、資產置換

在中國，這是一種以主營業務資產置換非核心業務資產，或者以優質資產或現金置換呆滯資產的行為。

4、資產剝離和所擁有股權的出售

這主要是指上市公司出售部分自己的資產給目標公司，以造福于公司和由此產生的行為。

5、其他

根據資產重組的定義，我國還出現過以下幾種重組方式：國有股回購、債務重組、托管、公司分拆、租賃等。

二、企業資產重組各環節的財務會計問題

資產重組中的財務會計問題主要表現：前期調研的財務問題；資產評估過程中的財務問題；擬定談判協議時的財務問題。

（一）企業并購前調研過程中的財務問題

開展前期調研是企業資本運作、并購重組的前提，如果調研不充分，關鍵問題不了解，在這種情況下做出的并購決策可能就是錯誤的。在調研過程中，除對企業概況、資產分布、人員、發展趨勢和產業特點等內容作全面了解外，更要關注企業的資產結構，資產的組成情況，是否存在相關財務風險，全面分析或有事項，然后根據調研情況，對企業的財務狀況做出客觀實際的評價，提出科學合理的意見和建議。在資產并購重組時，應把被并購企業的總資產情況、凈資產情況、負債結構、注冊資本構成、經營性資產狀況和企業負擔情況等資產構成狀況作為重點進行調查。通過深入而細致的調研了解，對被并購企業在財務角度有一個大體的評價。

（二）談判前進行資產評估的財務問題

在雙方談判前，應結合目標企業的實際情況，選定評估基準日，確定切實可行的評估方法，對有形、無形資產進行客觀的評估，因為資產評估是雙方談判的基礎和依據。在評估之前，企業要聘請評估質量和信譽都比較好的的中介機構，擬定評估意見，明確評估范圍，根據評估標準選取恰當的評估基準日評估。其次要在全面深入了解的基礎上進行評估，根據資產評估基本方法的適用性，選取恰當的評估方法，客觀公正地進行評估工作。我們還要注意到，被并購企業經營是個動態過程，在評估過程中應該對可能存在的問題和風險給予重點關。

（三）擬定并購價格及相關協議的財務問題

資產評估工作完成后，雙方即可以開始商談并購價格。這一部分可能涉及的財務問題有： 1、確定重組方式，即根據相關制度、企業規模大小和對方意愿，確定并購重組的方式。具體情況具體對待，對資產規模較大、信譽較好的企業，可通過授讓股權達到絕對控股的方式，實現并購目標；對資產質量不高、但通過改造后可迅速扭轉情況的企業可收購其凈資產；對規模適中、急需注入資金的企業，可采取增資擴股的方式實現重組目標。2、確定并購價格，在資產評估完成后，根據其結果，以被并購企業凈資產為依據，考慮企業目前的經營狀況及未來發展的潛力，確定并購價格。一般情況來說，有發展潛力的被并購企業，并購價格可以考慮高于評估凈資產的價格，而對于哪些虧損和經營狀況不佳的企業，應低于凈資產值的價格。3、確定支付方式，支付方式包括現金、債券、證券等等。應結合企業資金實力，確定有利于企業穩定健康發展的支付方式。現金支付方式需要收購企業籌集大量現金用以支付收購行為，這會給收購企業帶來巨大的財務壓力。債券支付方式即收購企業通過發行債券獲取目標企業的資產或股票。證券支付方式即收購企業通過發行新股以購買目標企業的資產或股票，此類用于并購支付手段的債券及證券必須具有相當的流通性及一定的信用等級。

三、改進企業資產重組中財務會計問題的建議

（一）完善相關的法律和規章制度

在我國這樣的法制社會，一切事務都需要在法律允許的范圍內進行，所以完善相關法律，可以規范企業行為，保證各方權益。加大力氣完善相關的法律和規章制度，使上市公司并購監管向市場化方向邁出了更大的步伐。

（二）采取正確的戰略，并積極借鑒發達國家的資產重組理論與經驗

在這個全球交流越來越頻繁的時代，我們必須清醒地認識到全球大企業兼并的動向、趨勢及其后果。一些外國跨國公司可能會并購我國國有企業，我們對此應采取積極審慎的態度，吸取他們資產重組的經驗。

（三）培養一批懂技術、懂管理的現代企業人才

在資產重組過程中，要注重專業人員的培養，可以組織有關管理人員學習資產重組的知識，用實例性的東西讓大家更明白資產重組的過程，使之在重組前對資產重組有較強的理性認識。 著重力氣培養那些具有豐富的管理經驗，熟練掌握有關資產處理、資產認定、財務知識和各種經濟法規，且能對之運用自如并具有資產重組經驗的高級管理人才。

參考文獻：

[1]高見，陳歆瑋.中國證券市場資產重組效應分析 [J].經濟科學，2000（1）.

[2]軋娟.我國傳統行業上市公司資產重組及其績效研究[D].天津工業大學，2006.

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1、企業所得稅:股權轉讓所得需繳納企業所得稅，稅率依企業適用所得稅稅率而定。

2、營業稅:一般企業股權轉讓不屬于營業稅征稅范圍。

3、土地增值稅:當股權轉讓其股權形式表現的資產為土地使用權和地上建筑物和附著物時，雖然沒有法規明確但實務中很多稅務機關要求繳納土地增值稅。

4、契稅:在股權轉讓中，僅涉及股權變更，沒有土地房屋的權屬變更，因此股權轉讓雙方不涉及契稅。

5、印花稅:股權轉讓合同應按照產權轉移書據稅目繳納印花稅，計稅依據為股權轉讓金額，稅率為萬分之五，股權轉讓協議雙方都需要繳納。由于除企業所得稅外的其他稅種基本沒有籌劃空間，因此，本文主要探討的是股權轉讓企業所得稅的籌劃方案。

二、企業股權轉讓所得或損失的定義

企業股權投資轉讓所得或損失是指企業因收回、轉讓或清算處置股權投資的收入減除股權投資成本后的余額。企業股權投資轉讓所得應并入企業的應納稅所得額，依法繳納企業所得稅。

(1)股權轉讓所得或損失在稅法上與會計上的差異由于稅法與會計對投資計量基礎的不同，企業股權投資轉讓所得或損失金額在稅務上和會計上是不同的。差異主要在于投資成本的認定上，會計上的投資成本是指轉讓時點投資的賬面價值，不僅包括初始投資成本，還包括權益法核算的損益調整等金額。而稅法上的長期投資成本，僅指取得時的成本。

(2)正確計算稅法上的股權轉讓所得或損失公司發生了股權投資轉讓，在作稅收籌劃之前，首先要計算稅法上的所得或損失，在此基礎上進行可能的籌劃，不能直接用轉讓收入減除賬面的投資余額作為籌劃的基礎，否則將導致籌劃結果可能與實際差異較大。

(3)正確確定股權轉讓的納稅義務發生時間企業轉讓股權收入，應于轉讓協議生效、且完成股權變更手續時，確認收入的實現。也就是說只要股權變更手續沒有辦理，即使股權轉讓協議已經生效，當年也不確認股權轉讓所得，這樣企業可以在一定程度上自行掌握納稅義務發生時間。

三、企業股權轉讓涉及的稅收政策

1、國稅函［2010］79號《國家稅務總局關于貫徹落實企業所得稅法若干稅收問題的通知》第三條、關于股權轉讓所得確認和計算問題

2、《中華人民共和國企業所得稅法》及實施條例

3、財稅［2009］59號《財政部國家稅務總局關于企業重組業務企業所得稅處理若干問題的通知》、國家稅務總局公告2010年第4號《企業重組業務企業所得稅管理辦法》、《財政部國家稅務總局關于促進企業重組有關企業所得稅處理問題的通知》(財稅〔2014〕109號)及國家稅務總局公告2015年第48號重組

四、股權轉讓稅收籌劃常用方法

1、利用股息所得和股權轉讓所得不同的計稅方法進行籌劃，因為企業收到的股息所得，系稅后分利，根據《中華人民共和國企業所得稅法》，為免稅所得，而股權轉讓所得應作為應納稅所得額計算繳納企業所得稅。這種不同的計稅方法使股權轉讓行為有了一定的籌劃空間。轉讓企業可以通過分紅減少被轉讓企業的凈資產，轉讓作價相應減少，從而降低股權轉讓所得。因此股東在股權轉讓前，能影響被投資企業分配政策的，應出具股利分配文件，讓被轉讓企業先進行分紅后再轉讓。需要說明，不是所有的股權轉讓行為都可如此籌劃。如企業持股比例太低，低于20%，已經對被投資企業不具有重大影響，也無法影響其分配政策，因此無法籌劃。

2、對被轉讓企業的盈余公積，則采用轉增資本的方法，增加投資成本的計稅基礎進行籌劃。由于存續企業盈余公積不能分紅，因此只能轉增注冊資本，增加投資成本計稅基礎，達到降低股權轉讓的目的。需要注意的事，該項籌劃有一定的法律限制，根據《公司法》規定，盈余公積轉增資本，所留存的公積金不得少于轉增資本前注冊資本的25%。

3、對符合特殊稅務處理的股權轉讓事項，要從多方面分析利弊，再作出選擇。

五、具體案例(以下例子中的所得稅測算不考慮股權轉讓外的其他所得)

例1股權轉讓的案例:A公司為有限責任公司，由甲、乙公司共同投資設立。其中，甲公司(國有企業)持股比例為80%，初始投資成本4000萬元;乙公司持股比例為20%。A公司期末財務狀況如下:凈資產項目金額(萬元)實收資本5，000.00盈余公積1，000.00未分配利潤4，000.00甲公司所有者權益合計10，000.00甲公司擬將其所持有的A公司的股份全部轉給丙公司。甲公司轉讓A公司股權前經過審計評估和國資委審批程序，A公司評估后凈資產為12000萬元。現將不同處理方案下甲公司實際所得的差異比較如下:

方案一:直接轉讓假設轉讓雙方一致同意甲公司股權轉讓作價按評估值確定，轉讓價格為12000*80%=9600萬元。則:

1、轉讓收益=9600－4000=5600(萬元);

2、甲公司應繳企業所得稅=5600×25%=1400(萬元);

3、股權轉讓甲公司的實際收益=5600－1400=4200(萬元);

方案二:先分紅和轉增資本，再轉讓

1、先分紅:甲公司在準備轉讓股權前，應先提出進行股利分配，將A公司的未分配利潤全額進行分配。甲公司可得到股息4000×80%=3200(萬元)，這部分紅利不會納稅。

2、盈余公積轉增實收資本此例中，由于A公司盈余公積不到其注冊資本的25%，，無法實施盈余公積轉增實收資本的籌劃。分紅和轉增實收資本后，A公司凈資產變為:凈資產項目金額(萬元)實收資本5，000.00盈余公積1，000.00未分配利潤0甲公司所有者權益合計6，000.00甲公司轉讓效益分析:因A公司分紅后凈資產減少，凈資產評估金額也相應減少4000萬元，A公司凈資產評估值相應變為8000萬元，則分紅后甲公司股權轉讓定價為6400萬元。

1、轉讓收益6400－4000=2400(萬元)

2、甲公司應繳企業所得稅=2400×25%=600(萬元)3、股權轉讓甲公司的實際收益3200+2400－600=5000(萬元)方案一與方案二比較項目方案一方案二差異企業所得稅1，400.00600.00－800.00甲公司實際收益4，200.005，000.00800.00

方案二實施時需注意:

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意向：啟動的前奏

收購意向可能是管理層自發形成的，也可能是管理層被迫采取的，也可能由股東發起，還可能是在財務顧問的策動下形成的。只要股東對干企業的價值判斷和管理層或市場對于企業的價值判斷出現較大偏差，就會形成調整股權的動力。

盡管MBO收購時管理層對企業非常了解，不存在外部收購時的嚴重信息不對稱的情況，但仍需要對企業的基本情況有足夠的了解。目標公司的調查是整個MBO的基礎。其結果要客觀和有效，要聘請獨立的第三方財務顧問來完成，力求公正和完善。主要的指標有：經營狀況、財務狀況、法律政策、公司治理結構、發展潛力等。

尤其應該注意的是，對于MBO目標公司及MBO行為本身的法律調查和評價極為重要，這是由于中國MBO方面的法律法規尚不健全的緣故。當盡職調查和可行性研究的結果表明企業適合進行MBO且有成功把握時，管理層就要安排與出讓方和上級機關的意向性溝通。

管理層收購的股份來源一般是大股東轉讓，進行MBO的管理層，取得大股東以及政府的理解和支持，對于MBO順利完成至關重要。企業的大股東和其上級機關有意愿出讓股權是收購的先決條件。

MBO在中國發生，有其特有的土壤。總結已發生的MBO案例，可以發現，除了上述國際標準外，以下因素也是國內HBO順利實施所必須的：

1　管理層在企業創立和成長過程中居功至偉。國內MBO形成背景有兩種，一種是民營企業和集體企業的創業者及其團隊以MBO摘去“紅帽子”：另一種地方政府為了承認和激勵管理層的歷史貢獻并保持企業的持續發展，把國有股權通過MBO方式轉讓給管理層。

2　管理團隊中是否有核心人物。目標公司不僅要有一個精干的管理團隊，同時管理團隊中要有核心人物。MBO畢竟是利益的再分配過程，這種再分配很難做到非常科學，這就要靠核心人物的安排。

3　取得大股東和政府支持。管理層收購的股份來源一般是大股東讓與，所以欲進行MBO的管理層要和企業大股東保持良好關系，取得大股東的理解和支持，政府的態度對于管理層順利完成至關重要，尤其在收購主體運營、所得稅減讓、工商登記變更、融資等方面都會產生重要影響。

4　目標公司的股權結構相對分散。如果大股東持股比例非常高，則管理層也需受讓較高份額的股權，這樣增加了管理層的融資壓力與清償壓力。相反，如果目標公司股權相對比較分散，則管理層只要收購較低比例股權即可完成對公司的收購，整個項目的操作會比較容易。

當收購方和出讓方溝通達成一致意見時，管理層才能正式啟動MBO的運作。

準備：主體和資金最重要

準備階段的工作重點在于組建收購主體，安排中介機構(包括財務顧問、律師、會計師、資產評估等)入場，并尋找戰略投資者共同完成對目標公司的收購(如需要)。管理層在這一階段需要決策收購的基本方式，比如是自行完成，還是采用信托方式，亦或尋求風險基金及戰略同盟的參與。

此階段最為重要的工作。是對有關收購資金的安排問題。在國外，由于可利用的金融工具較多，管理層收購方可從銀行獲得大量貸款，甚至可以發行次級債券來籌措巨額資金。但在我國可以利用的融資工具十分有限，因此國內已經發生的MBO案例中，管理層對收購資金的來源都非常隱諱。沒有好的融資安排準備，MBO幾乎不可能順利實施。

1　安排中介機構入場

中介機構是指策劃、總體協調、完成專項事務、參與整合MBO過程的顧問機構，主要是投資銀行家、律師、會計師、管理顧問、資產評估師等。判斷并選擇合適的中介機構，是決定MBO成敗的重要因素。

2　制定收購方案

收購方案由管理層委托以投資銀行機構為首的中介機構完成。收購方案制定的主要依據是對企業的盡職調查、會計師的審計報告、律師的法律意見書、資產評估師的資產評估報告以及市場的法律法規環境和融資環境等等。其中的主要工作包括企業的價值評估、融資安排、政策與法律風險的規避等。

對企業的盡職調查包括業務調查(包括公司戰略規劃及前景判斷)、財務調查與評價、法律調查(包括法律障礙的認定及消除途徑)、治理結構調查與改善途徑等等。

企業的價值評估是MBO過程中股權定價的重要依據，是MBO過程的核心環節。在評估過程中，要特別考慮評估公司的無形資產，這部分資產是公司經理層認為可以使其發揮更大作用、使企業產生更高盈利能力的資產。要充分地評價MBO實施過程中的法律風險，并設計相應的規避安排，是收購方案制定中必須嚴肅對待的問題。

3　融資安排

融資安排是目前法律與投資環境下MBO的瓶頸，應該根據自身所具有的客觀條件和信用地位來恰當地選擇融資方式。

(1)風險基金參與MBO運作的融資解決方案

風險基金參與MBO運作的融資方式可以有兩種情況。第一種是由管理層與風險基金共同組成收購主體，由風險基金提供收購所需要的主要資金，共同收購目標公司。在收購完成后的一定時期內，由管理層回購股份，完成整個MBO過程。第二種是通過信托投資公司，以信托資金的名義向“殼公司”融資。風險基金可將手中資金作為信托資產，由信托投資公司借貸給管理層設立的“殼公司”，收購完成后，管理層通過質押股權或其他途徑得到資金，先期歸還風險基金，風險基金由此退出。

(2)聯合戰略投資者參與MBO運作的融資解決方案

戰略投資者是MBO的支持者之一。通常是以獲得資本增值為主要目的的機構投資者或個人。

(3)信托投資公司參與MBO運作的融資解決方案

4　組建收購主體

公司的管理層是最基本的收購主體。實踐中，要根據公司的實際情況，合理地協調和劃分管理層范圍，還需考慮收購資金的安排而可能引進的合作伙伴，比如可能由公司管理層與外來投資者(如風險基金、戰略投資者等等)或并購專家組成投資集團來作為收購主體。目前，國內MBO實踐的做法一般是由管理層作為私人出資設立有限責任公司作為收購主體。這種方法的優點在于簡單明了，但若操作不當，會比較大地增加收購成本。融資安排方案很大程度上決定了組建收購主體的方式，此時，收購資金的到位是一個關鍵環節。充分準備之后，就可以全面實施設計制定的收購方案。

實施：定價是核心

實施階段是MBO的關鍵，主要工作有收購價格談判、股權轉讓協議的簽署、申報材料的制作和報批等等。

1　收購價格的談判

在發達經濟體中，MBO的定價高度市場化，并和企業長期發展戰略相結合。

以美國為例，MBO定價往往以每股市價作為雙方討價還價的第一個基準，8～10倍市盈率被認為是一個公道的價格。此外還有一系列與定價相關的話題：1，企業歷史包袱的處理問題，必須在收購之前就如何出售不良資產、改進經營、加強會計約束、削減部分員工等作出一系列安排；2，企業發展戰略問題，必須在收購前就企業后續的發展能力和市場空間作更為詳細和量化的討論，并計劃更有力地推動企業的增長。因此在美國，MBO被作為發現和實現“價值被低估”公司的價值的金融技巧和激勵機制，更多應用于業績欠佳的中小企業。以香港為例，根據聯交所頒布的《香港公司收購及合并守則》的有關規定：資產的重估需由獨立及有專業資格的估值師或其他專家進行或確認，并清楚說明估值所根據的基礎。具體操作也都是采用西方國家通行的評估辦法和較為成熟的財務模型，如市場價格法、賬面價值法、市盈率法、凈現金流量折現法(NPV)、經濟增加值法(EVA)等，側重于通過對企業的財務狀況、盈利能力和發展潛力來評估資產的價值，再輔以公開競價等方式，使交易價格的確定較為透明。

在中國，MBO的定價有更為錯綜復雜的因素，MBO的定價本身就是個多方妥協的艱難過程。

目前，較為流行的說法是，對于國有股權的轉讓或國有企業的增資的定價與民營企業是有不同標準的。國有股權的轉讓或國有企業的增資價格一般不應低于每股凈資產值，并且必須經過相應國有資產主管部門的批準，但根據政策法規可以享有優惠政策的除外。而對于私有股權轉讓或民營企業的增資定價則較為寬松，一般應依據股權轉讓雙方或相關利益主體合議而定。

在計算MBO中的風險收益時，其收購PE的計算應當以每股現金流量為準，同時要對公司的資本支出狀況給出充分考慮。實施MBO后的5～10年內，標的公司到底能為管理層帶來多少可真正自由支配的現金流量，是MBO能否成功的關鍵所在。這需要實施MBO者對此有大致的預測并在收購價格上給出足夠的保險系數。

如何承認管理層的歷史貢獻迄今仍是個比較敏感的問題，如果我們在給HBO定價時考慮到的僅僅是國有資產與中小股東利益的保護，而對管理層的合理權益沒有給予充分注意，那么定價就不可能合理。

如果不尊重經理層作出的歷史貢獻的現實，那么就會出現越來越多的無能者守著一株桃樹，守到桃樹無果可結甚至枯萎而死，卻無過失地易地為官；而有能者精心培養好一株桃樹后，摘顆桃子吃卻鋃鐺入獄的悲劇。

MBO定價雖然主要是地方政府和經理層協商的過程，但不能不考慮收購過程中的利益相關者的處理，尤其是企業的原有職工的安置問題，這就需要管理層在明確定價的協商機制，進行較為充分的信息披露，收購后的企業發展戰略等諸多細節方面多下功夫，以避免企業運作因MBO而出現意外的動蕩。

2　股權轉讓協議的簽署

收購價格確定之后，管理層和股權轉讓方雙方簽訂《股權轉讓協議》。一般而言，同時還會簽署《委托管理協議》。在股權轉讓事項的審批期間，轉讓方會委托收購方代行被轉讓股份的股東權利。

3　申報材料的制作

在實施MBO時，如果涉及對國有資產的存量部分進行收購的，也就是國有資產由國家所有轉向管理層個人所有時，必須向國有資產管理部門報批。管理層聘請的投資銀行機構制作關于MBO的申報材料。對于上市公司來講，申報材料至少包括：上市公司國有股變動的申請報告：地市級以上人民政府、中央企業主管部門、中央管理企業關于上市公司國有股持股單位產權變動的批文：上市公司國有股持股單位經批準的產權變動方案：具有證券從業資格的資產評估機構出具的資產評估報告及備案或核準意見；上市公司國有股持股單位產權變動涉及所持國有股作價情況的說明：投資方或收購方的企業法人營業執照、公司章程及近兩年經審計的財務會計報告：上市公司國有股持股單位產權變動后的公司章程草案：上市公司上年度及本年度(或中期)經審計的財務會計報告：律師事務所出具的關于上市公司國有股持股單位產權變動的法律意見書等等。非上市公司可以比照以上內容制作申報材料。

申報：公告不能少

在上述協議簽署后，上市公司應進行公告，披露股權轉讓的相關信息的第一次公告，實施MBO過程中應向當地證管辦和證監會報備相關材料。若涉及國有股的轉讓，其協議生效還需兩級政府審批――省財政廳和國家財政部。能否獲批及何時批準取決于收購方案的設計是否合理、規范，以及申報材料的制備是否準確、完整。

在獲得財政部批準后，上市公司需要進行第二次公告，關于國有股的轉讓，目前出現了微妙的變局，在十六大報告中，關于國有資產管理的表述，由“國家統一所有，地方分級管理”變更為“國家所有，中央政府和地方政府分別代表國家履行出資人職責，享有所有者權益”。可以預見未來分級的國有資產管理委員會可能設置在中央和地方人大之下，分別行使中央和地方國有資產的所有權、收益權和處置權，未來MBO實施過程中，分級所有的國有資產所有者較之原來身處云端的所有者姿態將更為理性。

過戶：行百里半九十

上述步驟完成之后，企業要到工商行政管理部門以及其他涉及股權管理的部門，辦理股權轉讓的法律手續。至此，完成了法律意義上的MBO，但MBO并未劃上完整的句號，公司將步入漫長的整合階段。

整合：最后一公里

篇8

與其他方式相比，股權轉讓速度快，價格靈活，操作性強，而且，關聯方也可以幫大忙。

雪中送炭的，總是關聯方

為幫助ST公司扭虧為盈，從而順利摘星摘帽，關鍵時刻，關聯方表現積極，雪中送炭。表面上看，關聯方出手豪爽，但背地里的利益分配，則鮮為人知。

ST珠江（000505.SZ）2016年靠自身業務盈利艱難，不過原控股股東出手相助，形勢發生逆轉。公司自2016年9月30日起公開掛牌轉讓持有的三亞萬嘉酒店管理有限公司（下稱“萬嘉酒店”）100%股權和公司名下的位于海南省三亞市的三棟別墅房產。11月9日，由北京市萬發房地產開發有限責任公司（為公司原控股股東，下稱“萬發公司”）以3500萬元競得上述標的房產，以5.65億元競得萬嘉酒店股權以及相應的債權及利息，本次交易的成交價合計6億元。上述股權和房產評估增值率均相當高。萬發公司送溫暖，*ST珠江有望在2016年扭虧為盈，實現凈利潤4000萬元至6000萬元。

ST冀裝（000856.SZ）2016年度實現扭虧為盈，主要是關聯方的大力支持。2016年5月，ST冀裝與控股股東冀東集團的全資子公司唐山冀東發展機械設備制造有限公司簽署協議，將ST冀裝旗下的唐山盾石機械制造有限責任公司（下稱“盾石機械”）100%的股權以1.67億元轉讓給對方，確認投資收益8865.25萬元，計入合并財務報表當期損益。

雖然*ST冀裝通過轉讓子公司股權來實現扭虧為盈，但無法掩飾業績低迷。從季度經營情況來看，第一季度虧損2337.45萬元，第二季度因股權轉讓實現凈利潤7794.70萬元，第三季度勉強盈利284.75萬元，第四季度又虧損了3429.53萬元。

ST合金（000633.SZ）持有共青城招銀千鷹展翼贏利壹號投資合伙企業（下稱“招銀投資”）25%股權，招銀投資于2016年12月13日與深圳京坤投資有限公司簽署了協議，約定以5億元價格出售其持有的中證機構間報價系統股份有限公司（下稱“中證報價”）2億股股份（占中證公司股本總額的2.65%）。*ST合金于12月28日收到5827.44萬元的投資分紅，增加凈利潤約5100萬元。

半個月時間，招銀投資就完成股權轉讓及分紅，可以說神速，很顯然，這些操作是為了*ST合金2016年能夠實現盈利。基于這種動機上的股權轉讓價格的公允性需要打上大大的問號。

就在2016年6月17日，招銀投資與北京中民防險科技發展有限公司簽訂《股權轉讓協議》，以1900萬元價格購買后者持有的深圳招銀國金投資有限公司（下稱“招銀國金”）的95%股權，其中招銀國金持有2億股中證報價股份。

根據中聯資產評估集團有限公司出具的《深圳招銀國金投資有限公司擬引入戰略投資者項目估值報告》（中聯評估字[2016]第2283號），招銀國金的全部股權價值是6027.32萬元，同時，招銀國金有4000萬元對外負債尚未歸還，經協商一致，招銀國金的股權價格最終按照2000萬元確定，這樣，招銀投資以1900萬元的價格購買了其95%的股權。

奇怪的是，2016年6月2日，中聯資產評估集團有限公司出具了《深圳招銀國金投資有限公司擬轉讓其所持有的中證機構間報價系統股份有限公司股權項目估值報告》（中聯評估字[2016]第2284號），中證報價2.65%股權（2億股股份）估值價值為2.44億元（折合每股價格約1.2元）。2016年8月3日招銀投資即以每股1.2元的價格購買這2億股中證報價股份。兩份報告的基準日均是2015年12月31日，為何2億股的中證報價的估值會有如此大的差異？

根據中聯評估字[2016]第2283號估值報告顯示的全部股權價值6027.32萬元來計算，每股中證報價估值只有0.24元；而中聯評估字[2016]第2284號估值報告，每股估值暴增至1.2元。處于暫停上市邊緣的*ST合金幸運地抓住了這根救命稻草順利扭虧為盈。但中證報價估值暴增及*ST合金保殼的背后到底涌動著多少利益？

ST商城（600306.SZ）2016年11月與太原茂業百貨有限公司（下稱“太原茂業”）簽訂《股份轉讓協議》，*ST商城擬將其持有的盛京銀行全部非上市內資股8550萬股（占盛京銀行股本總數的1.47%）以6.1元/股的價格轉讓給太原茂業，轉讓金額5.22億元。2016年末交易雙方已完成55%的標的資產過戶登記手續，公司合計收到股權轉讓款2.87億元。2016年半年報顯示，盛京銀行的投資成本為8550萬元，意味著*ST商城在本次轉讓中獲利4.36億元。*ST商城預計2016年實現凈利潤1.10億元。如果扣除本次股權轉讓，*ST商城虧損高達3.26億元，創下歷史新高。如果未來沒有更多優質資產轉讓，*ST商城路在何方？

ST八鋼（600581.SH）在2016年12月與寶鋼集團新疆八一鋼鐵有限公司（下稱“八鋼公司”）、新疆八鋼南疆鋼鐵拜城有限公司（下稱“南疆鋼鐵”）簽署《股權轉讓合同書》，擬將公司持有的全資子公司南疆鋼鐵100%股權轉讓至控股股東八鋼公司，股權轉讓價格為30.07億元。交易形成的利得約27.65億元將計入資本公積，對公司2016年年末凈資產轉為正值具有重要影響。

同r，對南疆鋼鐵的應付款項開展清理工作，截至2016年10月底，形成債務重組收益1.12億元。南疆鋼鐵2015年虧損11.78億元，約占*ST八鋼虧損額的一半。2016年1-10月，南疆鋼鐵繼續虧損4.89億元。通過轉讓南疆鋼鐵及債務重組，*ST八鋼預計2016年實現凈利潤2000萬元不是夢。

ST黑豹（600760.SH）在2017年3月13日撤銷風險警示，股票簡稱由“ST黑豹”變更為“中航黑豹”。成功保殼，靠的也是出讓資產和轉讓股權。公司以2410.39萬元向河北汽車制造有限公司（下稱“河北”）出售其持有上海航空特種車輛有限責任公司（下稱“上航特”）66.61%股權、控股子公司安徽開樂專用車輛股份有限公司（下稱“安徽開樂”）向開樂股份出售安徽開樂北廠區土地使用權及地上建筑物，河北、開樂股份以現金作為支付對價。處置上航特66.61%股權，取得投資收益約為3700萬元；轉讓開樂北廠區土地使用權及地上建筑物，取得轉讓收益約5600萬元。而交易對象開樂股份持有安徽開樂33.92%股權且其第一大股東為*ST黑豹董事秦少華，河北為*ST黑豹實際控制人中航工業控制的企業。

此外，2016年7月18日，*ST黑豹出售所持柳州乘龍專用車有限公司51%股權的工商變更登記已經完成，帶來投資收益約為2800萬元。多虧關聯方出手相助，*ST黑豹2016年實現凈利潤3611萬元。

虧得越多，賺得越多

ST山煤（600546.SH）2016年9月8日與華融晉商資產管理股份有限公司（下稱“華融晉商”）簽署了《股權轉讓協議》，將其持有的七個虧損嚴重、資不抵債的子公司股權轉讓給華融晉商，轉讓方式為協議轉讓，轉讓價格為七家標的公司各按1元作價。ST山煤在公告中稱，2015年，交易標的虧損達8億元左右。初步估計公司當期將確認約15億元至17億元左右的轉讓收益。

雖然華融晉商與公司之間不存在產權、業務、資產、債權債務、人員等方面的關聯關系，但華融晉商與*ST山煤都是山西國資控股公司。

隨著交易標的繼續虧損，本次股權轉讓收益增加至21億元。ST山煤預計在2016年實現凈利潤2億元至3億元。扣除本次股權轉讓收益，*ST山煤虧損18億元至19億元。雖然暫停上市的風險已經基本消除，但未來依然不容樂觀。

ST南電A（000037.SZ）以10.3億元將資不抵債、虧損累累的中山市深中房地產投資置業有限公司與中山市深中房地產開發有限公司各75%的股權轉讓給深圳市歐富源科技有限公司。本次股權轉讓大幅增加公司非經常性損益，將使公司2016年度實現扭虧為盈。

ST亞太（000691.SZ）與控股股東蘭州亞太工貿集團有限公司（下稱“蘭州亞太”）于2015年12月簽訂《股權轉讓協議書》，將持有的蘭州偉慈制藥有限公司100%股權擬以總價款20萬元轉讓給蘭州亞太。本次股權轉讓帶來投資收益926.99萬元，占2015年凈利潤的79.96%。

到了2016年，ST亞太又寄望于股權轉讓實現盈利。以735萬元將參股公司濟南固锝電子器件有限公司（下稱“濟南固锝”）17.64%的股權轉讓給山東同欣電子有限公司（持有濟南固锝52.36%）。有意思的是，因濟南固锝對質量索賠款會計處理不當，導致ST亞太2012年虛減凈利潤257萬元。ST亞太2013年未計提所持濟南固锝長期股權投資減值準備，導致2013年虛增凈利潤238萬元。

這筆交易，ST亞太可以賺11.93萬元，雖然不多，但ST亞太預計2016年的凈利潤也僅為106萬元至150萬元。自2011年起濟南固锝銷售收入及凈利潤持續下滑，2016年一季度又出現了虧損。如果不進行轉讓，ST亞太恐怕要計提減值損失，那么2016年很可能繼續虧損。

ST東晶（002199.SZ）于2017年3月15日起撤N退市風險警示，股票簡稱由“ST東晶”變更為“東晶電子”。2014-2015年，三年時間，東晶電子扣非凈利潤累計虧損5.90億元，很顯然，未來依然難以樂觀。東晶電子2016年之所以盈利，主要是出售虧損資產。2016年東晶電子投資收益高達1.21億元。營業外收入高達2508.29萬元，其中政府補助2402.63萬元。

ST宏盛（600817.SH）為了保殼，以1億元將萊茵達國際融資租賃有限公司（下稱“萊茵達租賃”）45%股權轉讓給上海凌壘企業管理有限公司（下稱“上海凌壘”），同時以6891萬元收購北京旭恒置業有限公司（下稱“旭恒置業”）70%股權。旭恒置業的營業收入來自于其投資性房產的租賃收益，僅有北京美廉美連鎖商業有限公司一名客戶。上海凌壘成立于2016年7月，注冊資本1000萬元，設立的主要目的是從事企業管理咨詢和商務咨詢，為何以1億元收購與其目的并不相關的萊茵達租賃？

2012年12月，處于破產重整的*ST宏盛受贈萊茵達租賃45%股權，并將2574.56萬股轉增股份（每股價格不低于4.3元）讓度于戰略投資者張金成。張金成并不是萊茵達租賃的股東，但由此持有*ST宏盛16%股份，成為第二大股東。張金成后來因精準減持遭到交易所的譴責。就這樣，萊茵達租賃納入上市公司的合并范圍。業績承諾期前后，萊茵達租賃的業績冰火兩重天。而且，截至2016年3月31日，萊茵達租賃及其下屬子公司涉及的未決訴訟、仲裁、司法強制執行等重大爭議或其他妨礙權屬轉移的事項共有七宗。這樣一家公司，居然以優質資產名義進入上市公司。

ST星湖（600866.SH）公開轉讓廣東粵寶生物醫藥開發有限公司（下稱“粵寶醫藥”）的100%股權和肇慶市大旺東寶生物科技有限公司（下稱“大旺東寶”）的100%股權。2016年8月，肇慶騰旺科技投資有限公司（下稱“騰旺科技”）作為唯一意向受讓方，分別以6855.18萬元、2144.82萬元的價格受讓該等股權。騰旺科技成立于2015年12月30日，屬于國有獨資有限責任公司。粵寶醫藥2015年凈利潤-189.51萬元，2014年無收入。大旺東寶至今尚未產生收入。本次股權轉讓預計為公司帶來約3400萬元的投資收益，而*ST星湖預計2016年可以實現凈利潤1600萬元至2500萬元。

轉讓中的新花招

ST烯碳（000511.SZ）預計2016年實現凈利潤4.5億元至5.2億元。處置子公司30%股權成為盈利原因，預計帶來投資收益約為7.4億元。但本次股權轉讓，疑點重重。

2016年12月12日，*ST烯碳公告稱，擬與首都京投資產管理有限公司（下稱“首都京投”）簽署《股權轉讓協議書》，將持有的全資子公司沈陽銀基置業有限公司（下稱“銀基置業”）的30%股權轉讓給首都京投，轉讓價款4.53億元。本次股權轉讓后，公司持有銀基置業70%的股權，銀基置業仍為本公司控股子公司。本次交易預計產生的股權轉讓收益為2.24億元。在2016年12月29日的股東大會召開之前，這筆股權轉讓過戶已經辦理完畢了。為了生米早點做成熟飯，*ST烯碳也是蠻拼的。

但是，2017年1月26日，*ST烯碳卻表示，根據會計準則，企業因處置部分股權投資等原因喪失了對被投資方的控制權的，在編制合并財務報表時，對于剩余股權，應當按照其在喪失控制權日的公允價值進行重新計量。處置股權取得的對價與剩余股權公允價值之和，減去按原持股比例計算應享有原有子公司自購買日或合并日開始持續計算的凈資產的份額之間的差額，計入喪失控制權當期的投資收益，同時沖減商譽。與原有子公司股權投資相關的其他綜合收益等，應當在喪失控制權時轉為當期投資收益。

處置銀基置業30%股權在母公司層面的投資收益2.57億元，與之前的公告相符，而在合并報表層面帶來7.45億元的投資收益，卻是新說法。之前的公告都沒有提及喪失銀基置業的控制權，為何一個月后突然公告喪失銀基置業的控制權？還有一份《沈陽銀基置業有限公司融資安排協議》，簽署日期2016年12月20日，如此重大的文件為何遲遲沒有公告？y基置業是上市公司的主要資產，2015年年末銀基置業凈資產7.85億元，占上市公司的55.46%，此次喪失子公司的控制權，居然既沒有召開董事會也沒有召開股東大會，更談不上公告了。

但是，如果不是因“喪失”銀基置業的控制權而增加約5億元的投資收益，ST烯碳基本上盈利無望。

篇9

在被強制復牌前，深物業已停牌長達半年。盡管其股改方案早在今年1月即獲高票通過，卻在漫長的停牌中無法實施。此次復牌后，深物業股價連續兩天漲停，但進入第三天即大幅跳水，眼下股價已在停牌前的低位徘徊，市場為此怨聲載道。這一切，皆因深物業的國有股權轉讓遇到了意想不到的麻煩。

深物業第一、第二大國有股東總計持股70.2％，2005年4月與港澳背景的卓見投資有限公司（下稱卓見投資）簽約，以4.59億元轉讓其持有的全部股份。至當年底前，國務院國資委、商務部相繼批準，然而風波也由此而起。

深物業部分管理層堅稱此次股權轉讓是“賤賣國資”，公司內部有人向上級舉報。最終，國務院國資委于今年5月緊急叫停股權轉讓，要求深物業“核實有關問題”。

深物業國有股東以及收購方則強調，深物業股權轉讓一直都是依照公開、公正的程序進行。收購方卓見投資更是表示，他們也要上訪中央，“將收購進行到底”。

目前，深圳市國資委正受命調查，將對有關資產作重新審核，工作已展開兩周有余。“調查結果至今還沒出來，中央有關部門也無結論，一切都不清楚。”接近股權交易的知情人說。

風波中的深物業，國有轉讓方、外資收購方、公司管理層及員工的激烈交鋒已被推向前臺，正折射出收購國企的復雜與艱難。對于近年來力促國資退出的深圳市政府來說，這尤其是一道繞不開的關口。

尋找買家

深圳市政府自2002年起著手國有經濟布局調整，以期實現國資從競爭性領域的劣勢企業中退出。特別是對一批高負債率、經營難以為繼的國有控股上市公司，政府的態度是堅決重組改制，出讓國有股權。

由此，當時經營不佳的深物業改制被政府提上日程。深物業成立于上世紀80年代，一直為國有獨資企業；即便在1992年掛牌上市后，兩大國有股東――深圳建設投資控股公司和深圳市投資管理公司，近年所持股份仍高達70.2%。進入1999年，深物業股價跌破凈資產，負債率超過90％，被深交所處以“特別處置”（ST）。深圳政府于是決定，將兩家國有股東股權全部出讓。

2004年3月，在第一大股東深圳建設投資控股公司的主導下，深物業重組工作組成立，聘國信證券為重組財務顧問、廣東信達律師事務所為法律顧問，股權轉讓進程正式啟動。

其時，國內股市低迷，深圳樓市也處于上一波房地產熱之后的降溫狀態。以房地產開發經營為主業的深物業在此時“叫賣”，并非一個好時機。

深圳市政府對收購方的要求是：凈資產在10億元以上，有三年正常經營業績，收購后三年內不得開除深物業員工，并保持員工收入不變。據了解，這些硬指標阻退了不少買家，最后，朗鉅實業、京基地產、華星集團、九龍建業四家企業明確表達了購買意向。

這四名買家中，朗鉅實業和京基地產均為深圳本地民營房地產商；華星集團為國務院國資委下屬企業；九龍建業則為香港上市公司，主營地產投資，實際控制人為澳門柯為湘家族。

在接下來的談判中，京基地產首先退出。重組小組對余下三家的經營實力、重組方案、收購價格等條件作篩選后，確定華星集團、九龍建業為進一步談判對象。

此時已是2004年末、2005年初。兩名意向買家進入深物業做盡職調查，華星集團在完成盡職調查后主動退出，談判桌上，僅余九龍建業一家買主。

與此同時，深圳國資系統推進機構改革，打破之前“政府國資辦－資產管理公司－國有企業”的三級架構，改由新國資委直接掌控國企。深物業的兩大國有股東同在深圳三大國資管理公司之列，不久即被撤銷。政府新成立深圳市投資控股有限公司（下稱深控），用于承接“三大國資公司”的歷史遺留問題。于是，深物業的國有股權轉讓，轉由深控主持。

在經過前后六輪談判后，買賣雙方于2005年3月達成協議。買方九龍建業提出以項目公司受讓深物業國有股，為此，深控向深圳市國資委請示，請求將卓見投資作為股權受讓方。

收購資料顯示，卓見投資在英屬維爾京群島（BVI）注冊，九龍建業與香港商人劉慰慈分別持股85%和15％，公司注冊資本僅為5萬美元。若依據之前深圳政府對收購方的要求，卓見投資顯然不符合資質要求。但最終，政府批準了深控的請求。

2005年4月1日，深控與卓見投資簽署了深物業國有股權轉讓協議。4月下旬，收購方首付50％股權款，計2.29億元。

7月，國務院國資委批復同意深物業股權轉讓；11月，商務部同意深物業控股股東變更為外資。但就在看似大功告成之際，變數陡生。

質疑和交鋒

變數的動因主要來自深物業管理層，他們質疑此次股權轉讓存在國有資產流失現象。

最大的質疑在于股權轉讓的價格。深物業國有股轉讓價格，系依據公司2004年年報協商制定――截至2004年底，深物業每股凈資產為1.047元，買賣雙方實際達成的交易價格，是在凈資產價格基礎上溢價15％，即每股作價1.204元，交易總價款為4.59億元。

深物業管理層認為，公司國有大股東轉讓控股權，僅依據上市公司年報，而不針對股權轉讓做專項審計，這種做法不合理，也不能準確評估公司的真實價值。事實上，在現有會計準則下，2004年上市公司報表需依據財政部要求，對八項資產減值部分充分計提壞賬準備，而當年資產增值部分卻未在調整后的年報中表現出來。因此，深物業2004年年報中的賬面凈資產，與公司實際價值有很大出入。

對此，股權交易雙方則認為，上市公司國有股轉讓的定價有據可依。按照國務院有關規定，國有股權轉讓定價的最大前提，是不能低于每股凈資產價格，此外，可參考上市公司盈利能力及市場表現合理定價。此次轉讓定價，已較深物業每股凈資產溢價15％，當數“合理定價”。另外，根據財政部制訂的《國有資產評估管理若干問題的規定》，上市公司股權轉讓無需進行專門的資產評估。

反對者還強調，收購方卓見投資僅是一個注冊資本5萬美元的BVI公司，完全不符合收購資質的要求。

對此，卓見投資有關人士告訴記者，以子公司作為收購主體是國際通行的做法，旨在規避風險，以防或有的法律糾紛危及母公司；而且，母公司九龍建業已經為卓見投資的收購做了全面擔保，首期五成股權款早已付清。因此，對卓見投資的質疑根本不值一提。

深物業管理層特別指出，公司的凈資產升值至少在20億元以上，“按市場公允價值計量的深物業凈資產應在25億元左右，每股凈資產應在4.6元左右而不是1.047元，轉讓的國有股權益應為18億元而不是4.59億元，國有資產涉嫌流失14億元”。

上述說法的依據，源自深物業管理層對公司土地儲備、在建樓盤以及若干實業投資的具體估值。但收購方則駁稱，深物業歷年經營狀況不佳，大量資產已作銀行抵押，且涉及諸多債務及訴訟，實際資產價值遠不理想。

在時下國企出售和收購環節中，價格已然是最難以判斷的指標。由于國資評估標準和出售程序往往存在著模糊認識，收購和被收購方均可以在價格方面找到攻擊對方的工具。

至于收購主體的資質問題，深圳市政府此前已有明確標準。若要為在形式上不符合要求的卓見投資“開綠燈”，理應給予公開而確切的解釋。特別是在目前外資并購十分活躍的形勢下，對收購主體資格的認證應采取何種標準，也是下一步需要厘清的問題。

無論如何，歷時長達兩年而未果的股權轉讓，已令各方心理蒙受陰影。

知情人透露，早在2005年4月，剛剛與出讓方簽訂股權轉讓合同的九龍建業，即已向深物業派出總裁和財務總監。此舉為過渡期的安排，但顯然也預示著一俟股權過戶，過渡期結束，深物業原管理層可能被擠向邊緣。有分析認為，深物業原管理層對新人頗有抵觸，收購方的代表其實難以施展手腳。經營團隊的內部矛盾，也已經嚴重影響了公司的經營。

篇10

中圖分類號：F810.42 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）02-0-01

股權轉讓所指的是公司股東按照法律將自身股份轉讓給他人，讓他人變為公司股東的一種民法行為，對于股東來說，股權轉讓是股權行使的普遍方式，對股權轉讓中有關人間的法律關系進行準確判斷，清楚股權轉讓的流程，能掌握納稅主體與義務發生的時間。

一、企業所得稅

企業股權轉讓所得應歸入企業應納稅的所得，按照法律上繳企業的所得稅，在非居民的企業轉讓股中，依據國稅函的[2009]698號文件，對股權轉讓所得進行了規定，股權投資轉讓所得，主要指的是資轉讓價與股權投資成本相減的余額。而股權轉讓價所指的是轉讓人通過轉讓股權所獲得的現金、權益或非貨幣資產等形式金額。當被投資企業含有未分配利潤，以及稅后各項基金時，轉讓人的留存收益權金額將隨著股權一塊轉讓給被轉讓人，不能在股權轉讓價當中扣除。并且對境外控股轉讓進行了規定，境外控股企業所在地區的稅負在12.5%以下時，不能征收所得稅，要在轉讓合同簽訂后的30天內，往被轉讓的股權國內居民企業當地的稅務機關進行有關資料的提供。股權轉讓所得計算時，按非居民企業往被轉讓股權企業投資幣種，對股權轉讓價進行計算，即由于匯率差造成的股權轉讓收益需要上繳企業所得稅，也就是股權轉讓前，外商就應把可分配利潤進行分配，以降低稅務的損失。在居民企業的轉讓權中，國稅函的[2010]79號文件中規定，企業的轉讓股權收入應該在股權變更手完成與轉讓協議生效時，以確認收入實現，其股權轉讓收入的扣除是取得股權發生成本之后，股權轉讓所得計算的時候，被投資企業的未分配利潤不能扣除。企業購置有關節能環保及安全生產等方面的專用設備投資額時，可存留認定證明，便于稅額抵稅政策享受。在國家重點扶持的新技術認定，能實現稅率為15%的優惠，綜合資源生產，應符合產業政策所規定產品的收入取得，納稅所得額計算時，能減少計算收入。

二、個人所得稅

按照個人所得稅的相關法規，個人的轉讓股權可依據財產轉讓所得項目進行20%稅率進行個人所得稅的計算繳納，其應繳納的所得額為轉讓財產收入與財產原值、費用相減除之后的余額。有價證券中的財產原值是買入的時候，依據規定進行相關費用的交納，而合理費用所指的是在財產轉讓當中，納稅人依據相關規定進行費用支付，如城建稅、營業稅與資產評估等，計算要繳納稅款的時候，需要注意相關合法憑證的提供，財產原值的合法憑證提供不完整或準確的，無法對其財產原值進行計算，主管的稅務部門能依據當地的實際狀況對財產原值進行核定。對于計稅偏低還沒有正當理由的，稅務機關能給予核定，計稅偏低所指的是在申報的時候，股權轉讓價比初始投資成本價格低，或者比凈資產份額要低。其正當理由為被投資的企業連續在3年以上出現虧損，股權轉讓給父母、配偶與子女等3代之內的親屬，稅務機關在核定的時候，所參照的是轉讓人所享有股權比例相對應凈資產的份額，或者每股凈資產的參照。限售股所指的是個人所持上市公司股票，在轉讓方面、一定條件與實踐方面具有限制的。為提高個人所得稅方面的管理水平，國稅總局與財政部等在2009年頒布了財稅《通知》，并在2010年頒布了《補稅通知》，明確規定在2010年1月開始實施，依據財產轉讓所得進行個人所得稅的征收。限售股的個人涉稅應按照據實征收與核定征收來執行，其中，據實征收所指的是個人轉讓的限售股可提供真實完整限售股的原值憑證，繳納所得稅額為限售股的轉讓收入與股票原值、合理稅費相減除的差額，其稅率是20%。而核定征收所指的是個人所轉讓的限售股沒有提供真實完整限售股的原值，對于限售股原值無法正確計算，稅務機關應該按照限售股的轉讓收入15%對合理稅費與限售股的原值進行核定，在[2010]5號文件規定中，個人所得股權的限售股，要按照薪金與工資等項目，在解禁日對個人所得稅進行解禁，個人的實際轉讓股應與二級市場的交易所同仁，暫時對個人所得稅進行免征。

三、營業稅與印花稅

營業稅所指的是以無形資產進行入股投資，并接受被投資方的利潤分配，對風險行為進行共同承擔，其營業稅不征收，股權轉讓的時候，應該按照本稅目進行征收，但后來對征稅辦法進行了重新規定，不動資產或者無形資產入股，應該實施投資方的利潤分配，并對投資風險行為進行共同承擔，營業稅不征收，其股權轉讓對營業稅不征收。非上市公司是不能按股票的方式出現企業股權的轉讓行為，符合所有權轉讓的，可按產權轉移的書據進行印花稅繳納，股權轉讓書據所指為沒有上市的公司，其所立書據，并不包含上市企業股票轉讓對于書據的書立。如不在深圳及上海的證券交易所進行交易，為財產的所有權的轉讓，根據產權的轉移書據進行印花稅的繳納，上市企業的股票轉讓會涉及印花稅的稅率，在2008年4月底，股票或證券交易的印花稅率進行了調整，由原來3‰變為1‰，交易雙方均按照1‰進行調整，后來又對交易印花稅給予了調整，從原來的雙方征收變成了單邊征收，也是就受讓方不用征收印花稅，而出讓方對交易的印花稅進行繳納，其稅率依然是1‰，有效促進我國企業的改組與管理機制的盤活。

在股權轉讓中，涉稅方面還存有法律的漏洞，及時發現稅收的漏洞，并關掉稅收中的流失閥，做到合理征稅，以發揮市場調節的作用，并確定縱橫公平，確保市場主體積極主動性，加強股權轉讓的涉稅完善，促進我國各公司的綜合競爭力，樹立持續穩定的市場環境。